市场真相.看不见的手与脱缰的马
杰克D.施瓦格


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一本写给机构投资者的书，里面提到很多投资上的重要价值观，他成为了机构投资者们的必读书目之一。
作者杰克施瓦格，他写了很多华尔街经典读物，比如金融怪杰，股市奇才，
他原来是华尔街顶级券商的研究总监，专门负责评估商品交易顾问基金的，
在这期间，他产生了很多的感悟，比如投资中的最大敌人，其实并不是市场，而是我们自己，
而且在投资上犯错误，并不是菜鸟的专利，很多职业投资者同样会犯下错误。
比如很多人都用复杂的数学模型去计算资产的涨跌和估值，但这其实并不完全靠谱。
有的时候，真是差之毫厘谬以千里。这些算法其实都是在用过往的收益，衡量未来的回报，但其实历史数据只能是参考，并不能完全代表未来。
你要是太陷入对于历史的痴迷，就会在未来受到损失。
而那些重大的金融危机，其实都来自于极小概率的爆发。



这本书一共分为三大部分，
第一是市场，收益与风险，
第二是对冲基金的投资选择， 
第三部分是投资组合，告诉我们到底该怎么分散。




第一部分，市场收益与风险？

 

这里作者给我们的建议就是，你要么就直接投资指数，只要不是在一波大牛市之后，就没啥问题，
如果你有动力，就把时间和精力都用在自己研究上，无论那种方法都行，就是不要听专家的。

当市场上大家谈到股市，当隔壁王妈妈喊你去股市的时候，千万不要进去了。


一直以来，市场到底有没有效，基本分为三种有效市场：

弱势有效，技术分析毫无用处。

半强式有效，一切公开信息都在价格当中，基本面分析也不再起作用。

而强势有效，连内幕信息都没啥用了。

如果市场越来越有效，那么也就意味着任何人都将无法跑赢，而从程度来看中国市场，肯定是没有美国市场有效。
但是随着外资的开放，而大量通过ETF配置市场的资金进入，未来中国市场也必然越来越有效，
所以技术分析，基本面分析的意义正在减弱，我们也会逐渐走出慢牛行情。



真正的投资者，是要尊重事实的。有的时候，是要跟价格逆向而行的。
比如巴菲特高点减持中石油，2000年之前，始终在提示风险，也不碰网络股。
这才是投资者该干的事，而不是整天告诉大家，中石油48元，自然有他贵的道理。


在财经圈，同一个消息，可以有截然相反的解读，事件本身，其实对股市的影响并不大，关键是大家怎么想。熊市里看什么都是利空，牛市里看什么都是利好。


历史上已经无数次证明了，确实有牛人可以持续跑赢市场，比如大奖章基金，
他的基金经理是数学家西蒙斯，在1990年到2009年期间，他的平均月回报达到了4.77%，
在90%的月份中都是正回报，如果90年投资1000美元，到了2009年你的回报是3500万美元。
面对这样的战绩，市场有效理论只能解释为运气好而已。
所以可想而知，如果是市场有效的话，大奖章这种战绩基本绝无可能。


而有些操作确实是正确而且有违大众认知，但是他们似乎并不是为了赚钱，
比如对冲交易，有些人做空玉米，并不是因为他觉得玉米高估了，而是仅仅为了对冲避险，
像麦当劳这样的公司，长期开有多头仓位，对冲食材涨价造成的业绩损失。
还有就是政府，在股市发生暴跌风险的时候，平准基金国家队也会逆势抄底，而他们进去的第一目的是为了稳定股市，顺便赚点钱。


市场中，人的情绪才是主要食材，如果讲投资的，不强调情绪，那就基本上可以鉴定为是骗子。
而情绪中有很多的思维误区，比如锚定效应，如果买车告诉你优惠1000块钱，你觉得毫无意义，但是如果买空调优惠1000，你就觉得捡到便宜了。

到超市买东西大家都很理性，价格越涨，买的人就越少，但是唯独投资品不一样，越涨买的人越多，越跌买的人越少。
所以只要一说涨价去库存，你就知道，这个东西已经不能算是消费品了。房子，茅台，都属于这一类，一开始是消费品，炒到最后就成了投资品。
价格越涨买的人越多，但是，投资品有投资品的规律，那就是一定会有周期，也一定只有少数人能赚钱。绝大部分人都会赔钱。
所以这些情绪，对于市场来说至关重要，情绪是我们识别周期，识别市场位置的重要依据，堪比GPS。


战胜市场很难，这个毫无疑问，也有很多数据支持，最终能战胜市场的也就5-10%的人。
有的时候市场情绪高涨，会把你也传染。
就像新冠肺炎一样，本来你是医生，可以治病救人的，但是一旦被传染，你瞬间就只是一个病人而已。不但救不了人了，连自己也危在旦夕。
我们投资的时候一定要带好口罩，穿好防护服，断绝病毒的传染。也就是说，少跟那些患者接触，避免他们嘴里喷出的飞沫传染。


市场难以战胜，而不是完全不可战胜，只要你能做到更善于解读信息，更善于抢先大众一步行动，你就能够打败市场。
当然，打败市场并不可能意味着你时时刻刻都打败，你只能在很短的时间内打败他偶尔几次而已。
认识这点很重要，这直接影响了我们的投资价值观和方法论，我们要清楚，绝大多数情况下你是没有胜算也没有把握的，所以千万不要执着。


通过历史表现，我们可以看出越是市场回报高的时候，资金流入的比例越大，越是市场下跌，大家想的却不是抄底，而是割肉。
在市场暴跌的时候，往往是大家往外跑最凶的时候，而且是什么越热门，买的就越多，什么越不行，卖的就越多。

有个绝招，啥时候短债基金，规模飙升，就是一个投资股票的绝佳时点。啥时候可转债的股性消失了，那么可转债就是一个抄底利器。


选择最优秀的版块有用吗？这也是很多投资者的疑问，
他们总爱问，未来十年，二十年更看好什么，科技，医疗，新能源，似乎总是那么高大上，真的能跑赢市场吗？

作者也列出了市场几大行业指数，包括可选消费，日常消费，能源，金融，医疗，工业，信息科技，材料，电信，公用事业这么10大行业。
这里的可选消费意思就好比一次性的消费品，不常买的那些，比如汽车就是典型的可选消费。而日常消费主要指的就是柴米油盐姜醋茶这些快消品。


选择版块这个非常困难，那么选择个股可能就会更难。
想靠精选行业和个股跑赢市场，概率非常低。远不如择时的胜率更高。
所以我们看到，越来越多的机构投资者，都开始通过大类资产配置来解决投资问题，而巴菲特这样的精选个股的反而越来越少。
因为市场本身就越来越有效，大家水平都提高了，计算机也广泛应用了，靠信息差得出的机会，已经基本快看不见了。


其实投资基金也是同样道理：

有的基金在一个阶段表现更好，并不是因为他的策略好，而是因为这段时间行情的表现更适合他的策略，所以就产生了更好的业绩，
而投资者如果总是追着这些热门的基金跑，其实就是在低卖高买，你刚买进去了，结果发现，市场的风格变了，不再适合这个策略了。

就比如很多人之前都买了食品饮料行业基金，确实在2016年到2019年表现极为出色，
但是在2019年底，市场风格已经变化，不再青睐这些大蓝筹，大白马。所以很多人都赔了钱。

相反一直被大家抛弃的，认为是垃圾的中小创策略，却在2019年底开始迎来爆发。


结果是选择过去表现最好的基金，未来收益表现最差。均值组合最差组差不多。
但均值组显然标准差和最大回撤更小。也就是说波动更小，性价比更高。


所以，这个故事提醒我们，有销售经理跟你说，你买这个基金吧，他过去表现可好了，那你就可以张口喷他了。
说明这哥们什么都不懂，基本上把你当成爹坑，曾经自己也犯过这样的错误，

如果让您去买表现最差的基金，你应该也不太敢这么干，心里这道坎，估计也是过不去的，所以我还是那个建议，尽量用宽基指数就行了。


尽量不要选择行业，和主动基金。
如果非要选择主动基金，选择那些长期表现较好，短期表现平庸，甚至跑不赢指数的为最好。
当然也还要分析他们的策略和风格，比如有些做价值的，当成长风格要来的时候，就不能再投了。


之所以会出现这样的现象，作者解释4点。

1，基本面变了，也就是万事万物皆有周期，周期变了基本面就变了。

2，供应变化，一个行业成为暴利行业，必然会引发大规模的跟风者加入，竞争者增加，利润必然降低。

3，策略拥挤，大家一看这个行业能赚钱，就会有更多相同的策略，发出一致性预期，反而推高了建仓成本。这就会削弱未来的预期回报。

4，情绪导致价格错误，一类策略或者一个行业很热门的时候，就会有无数投资者一拥而入，造成情绪过度亢奋，从而形成定价错误。
   比如2019年下半年，你会发现，什么都能解释成利好茅台。

 
我再提醒一下，超强的近期业绩表现，并不代表基金经理有多强，更不代表他的策略有多正确，甚至超强的业绩表现，超越市场很多的那种，反而很可能是个反向指标。

同样，短期跌幅很大，被市场超越很多的基金，也是反向指标。说明这些基金，在未来有超预期的回报。

我们之前也看到过很多对冲基金，平常看起来他的策略很好用，没什么风险，收益也稳步增加，但是突然之间市场可能一个波动，他的策略就被打穿了。

比如，历史上梅利韦瑟的长期资本，全诺奖经济学家团队，制造的数学模型极其稳定，在市场上一直是大赚特赚，
但是最后极小概率的事情发生了，一下让长期资本覆灭。风险敞口暴露，整个华尔街都面临了危机。

 
这说明什么？说明你以为的未必是你以为的，你认为极小概率的事情，未必就不会发生。
就好比我们吃野生动物，多大的概率会被传染上疾病？可能上亿次都不会有一次中招，但是一旦中招，就造成了灾难。

 
所以我们心里要有这个准备，看起来很好的一些策略，可能会在极端的情况下，偶尔发生惨烈下跌。
有些还能爬起来，但有些恐怕就再也缓不过来了。
所以一个好的策略，不但要我们考虑过往业绩回测，也要考虑极端风险和隐藏风险。
 

那么要怎么衡量他的隐藏风险呢？



首先就是相关性，也就是这个基金跟市场的走势，是否是一样的，
如果基金表现很好，而市场也表现很好，那么就要引起怀疑了，也许并不是基金有多出色，而是这个市场最近有利于他的表现。
跟市场相关性高，就表面一旦市场陷入调整，这个基金也会大幅下跌。
而那些相关性不高，市场大跌的时候，他也不怎么跌的，这种基金更值得信赖一些。


其次是贝塔值，比如贝塔值是0.7，也就意味着指数涨1%，那么他就涨0.7%，贝塔值可以平抑指数的波动。
越低越稳定，越高波动越大，所以越是觉得市场高了，就应该更多投资贝塔值低的基金。这样回撤会更小。


说到了在投资基金的时候，要考虑他的隐藏风险，低波动并不等于低风险，也可能是对他不利的重大事件没有发生，
比如P2P，非极端情况下，他是没有波动的，美国麦道夫基金，你无法通过之前的历史数据，所以历史数据，就没有太多意义。
所以波动性，不是高风险的充分条件也不是必要条件，很可能就完全不相联。
不要轻易的迷信低风险，低波动的投资品种，他不一定有用。


有些时候，风险其实也被大大低估了。

比如2015年的千股跌停，当市场风险爆发了，杠杆被拆，配资崩盘，造成了多杀多的情况，
大家相互踩踏，大量垃圾股跌停，基金没办法抛售，就只能转而抛售蓝筹股以应对赎回，最后蓝筹股也跌停了。这就是风险超出了预估。

还有我们做的抵押项目，觉得最极端的情况下，也有担保公司担保，不会赔钱，但是结果担保公司率先倒闭了。一下资产就裸奔了，这就是黑天鹅发生了。


什么是真正的风险，真正的风险就是你完全考虑不到的盲点，突然出现了。这个谁也避免不了，
比如索罗斯，当年投资俄罗斯国债，华尔街金融大鳄，投资大师，也没想到，一个大国的政府，竟然公然违约。
评估风险也并不能全信，你的方法可能有问题也有盲点，如果错误的方法在评估风险，那还不如不干。


另外，要主动地拥抱波动性，不要犯懒，也不要恐惧，看不见的波动往往才是最可怕的。有波动，你才能时刻加着小心。
（如：历史数据，未必能反应未来。他每一次都按时还钱，不代表下一次一定按时还钱。）

 
衡量一个投资，我们除了要看他的最后收益率，还要看他的波动性，收益相同，波动性越低长期收益就越好。
这也就是为什么始终提倡多元化投资，组合投资的原因。他不但提高了收益率，还附带有降低风险的好处。
而风险低了，你也就更有信心长期持有了，收益自然也就更高了。

另外，投资虽然反人性，但是你也不能总是考验他，就好比敌人天天不是严刑拷打，就是美女色诱，再坚强的战士，也难免会叛变。


不过他说的一点是正确的，那就是如果一个投资，在一段时间内产生了较大的回报，在未来即便还能赚钱，也一定会受到影响。
比如90年到2000年，科技股爆发，而2000年之后市场进入调整，美股上赚钱的是金融和地产，
A股更明显，2013年之前是周期股爆发，眉飞色舞了一段，2013年以后，中小创开始爆发，创业板涨了7倍，
2015年牛市过后，市场重新回归蓝筹，一直到2019年，蓝筹也涨到了极致，茅台都翻了6倍，所以在2019年底，市场又开始重新切换回中小创成长风格。




假如一个基金最大回撤25%，另一个基金最大回撤是10%，你说哪个基金风险更小，很多人觉得是废话，10%的更小，
但未必，你还得看他的历史业绩多久，如果A基金7年了，B基金才3年，那么虽然B的回撤小， 但也不能说他风险低。
也许他只是经历的少而已。所以时间段选择也很重要，有些人只选择对某只基金有利的时间段，从而认为这只基金更好，那就大错特错了。



巴菲特李嘉诚这样的，穿越过无数次周期的，才能叫大师，他们总能在牛市多赚，熊市减少损失。
我们判断一个基金的好坏，要看他在不同风格的周期内的表现，也要看他穿越牛熊的表现。
即便这样，我们也不能过于轻信。历史这个东西，永远只是参考，不能作为决策依据。

 



第二部分，对冲基金的投资选择？

 

我们说到了对冲基金，（如：琼斯觉得有人已经开始利用道氏理论，他悟出，任何分析方法，只要被过度使用，都会导致方法本身失效这个重要的理论。）

对冲基金是什么？

定义：采用对冲交易手段的基金称为对冲基金（Hedge Fund），也称避险基金或套期保值基金。
是指金融期货和金融期权等金融衍生工具与金融工具结合后以营利为目的的金融基金。

现在A股市场上公募基金，也有很多门槛比较低的对冲基金，但是收益率都并不高。
而私募里面有做的比较好的。但是鱼龙混杂，比较难选。


对冲基金，基本靠贝塔值来调整多头和空头仓位，比如做空股票贝塔值是做多的1.25倍，那么多头敞口应该比空头敞口大25%，才能达到对冲你的目的。
所谓敞口就是受到金融风险影响的程度，对冲基金，一般都是留有更多的仓位在多头上，把更少的仓位放在空头上。
空头只是用来保险的，并不要求赚钱，如：债券和黄金，只要能平衡股票下跌的风险就行了，不要求他们赚多少钱。


当然还有很多策略，比如在并购中套利，也就是买入被收购公司，同时抛售收购公司的股票，从而赚取差价。
还有可转债套利策略，买入可转债，然后做空适量的正股，从而对冲风险，现在市面上的可转债基金，基本都有套利的部分。所以业绩会更稳定一些。


下面我们看对冲基金投资的观念和现实，
有的对冲基金是在股票指数上做对冲策略，从而让整个指数的涨幅更加平稳，作者就列出了一组指数，
大多数情况下，一个保守策略的对冲基金，都没有跑赢指数，但是他却稳定的上升，在过去30年时间里，年化回报达到了7.4%，远没有指数波动的那么大。
在2002年和2008年，指数都是出现了大幅下跌，甚至跌到了保守策略的对冲基金以下。
而对冲基金的走势来看，2002年这次下跌，完全没有反应，他依旧稳定上涨，而2007年金融危机，才出现了明显回撤，下跌了22%，但是也远小于指数的45%
所以，大家也要有认识，对冲基金，并不一定都是高波动，高回报的，也有的对冲基金，反而实现了稳健策略。



通过组合的方式来投资指数，可以让回报更加有性价比，同样的收益，可以让风险小很多。或者承担同样的风险，收益能增加不少。


还有很多投资者发现，FOF的回报率好像越来越低了，这就让人想起了大猩猩扔飞镖理论，随便找个猩猩，选出的股票，也不见得比基金经理差。
但真实情况并不是这样的，只是你的感觉出了偏差，比如我们都知道的幸存者偏差，
那些大量的倒闭的，清盘的基金，并没有被计入在内，而留下来的都是收益尚可的基金，
所以他们跟FOF去比较，也就意味着去掉了最低分，那么他的收益自然会显得高那么一点。
还有分配上的偏差，好的基金会增加规模，而差的基金，规模肯定就越来越低，这是市场选择的结果，但是这个规模的因素，也没有体现在业绩比较上。
所以对冲基金指数，并不能完全反应对冲基金的全貌，说fof跑不赢对冲基金指数，也并非如此。
作者的观点是，你最好不要投资一只对冲基金，最好去投fof。


另外杠杆的问题，的确危险，如果有的基金杠杆过高，最好还是要克制。





第三部分：投资组合?

投资组合:

可以通过投资多个不相关的资产，构成一个组合，分散投资的直接好处就是降低风险，
但是要注意，降低风险，并不意味着总是带来高收益，甚至做的不好，还会将收益降低。

那么要怎么分散，要分散到什么程度？投资界一般有个认知，分散到10个投资产品上，是标配。

分散投资，其实就是为了避免运气不好。你买的品种足够多了，就不会再有运气不好的影响。

分散投资的问题在于相关性，要想获得一个好的组合，必须让相关性下降，也就是说你得买不同的东西组合在一起才有效果，
如果是同质化的组合，数量增加了3倍，并不意味着降低风险，反而让风险提高了。


分散投资，并不能简单的理解为多买产品，而是要买彼此不相关的产品，虽然我们普通人无法计算相关性，
但至少你能看到他的走势，走势不一样的就可以放在一起，如果你组合中已经有一个走势差不多的了，那就不要再增加一个进来。
有一盘包子了，就不用再上一盘饺子。你要清楚组合团队中每个资产的角色，那些打主攻的就要低波动，那些打辅助的，反而波动越大整个组合越安全。

 

关于建立投资组合的八个原则。

 

原则一，关注风险回报比，而不是简简单单的关注回报，你得看用多少风险去取得的这个回报。
而风险我们一般用标准差来形容，也就是他的平均业绩上下摆动的幅度，最理想的是标准差是0。

这就引出了第二个原则，关注风险，而不仅仅是波动幅度，我们都希望，每年固定10%最好。
但很可惜这样的P2P最后大多都成了骗子。虽然没有波动，但是风险巨大，这种东西也不能加入组合。


原则二，搞清楚基金经理的历史业绩，是来自能力还是来自市场，长期跑赢市场，就是能力，短期某一时刻突然业绩大涨，这就是狗屎运。


原则三，分散投资组合，最好是10个资产以上。


原则五，选择要从下至上，先看基金经理的能力，然后在能力的基础上，去区分资产类别。也就是说基金经理的能力是一票否决的。当然我认为，如果是指数基金，就没这个顾虑了。

 
原则六，相关性至关重要，尤其要让这些基金两两相关去检测，不要有两个长得很像的资产。比如很多朋友经常弄好几个300指数，和500指数，意义不大。这样反而增加了组合风险。

 
原则七，组合不一定要均分，要根据市场的具体状况，调整组合的配置比例。要做到风险均分，而不只是资产均分，
比如股票风险大，就要相应少配，债券风险低要多配，6:4是一个经典比例，
另外要给自己设定一个，自己觉得舒服的回撤幅度，比如股市一般最大的回撤是50%，那么你能接受多少回撤，就配多少股票，
比如你只能接受10%的最大回撤，那么就配20%的股票比较理想，即便有对冲关系，最多不要超过30%
这样可以确保你的心里防线不被打穿。还有就是杠杆比例，这个对于普通人有点远，咱们就不强调了。


原则八，以负收益的月份里，多数投资产品都有正回报为目标，也就是说，熊市的月份里都有正回报，这样的基金，至少不会太差。投资这个事，小心驶得万年船。



这就是本书的全部内容了，确实跟书名一样，说出了太多的市场真相，这些东西对我都有很多的启发，其实投资，大道至简。
一开始你会觉得投资太复杂了，但是你越往后学，就越觉得简单，很多知识都是相同的，只要你降低了欲望，放平了心态，收益反而越来越好。